上周，在主席鲍威尔的带领下，夸尔斯、布拉德和威廉姆斯等美联储官员轮番粉墨登场“一展鸽喉”，市场对美联储本月底降息的预期也愈发强烈。过往的经验表明，在美联储一再放鸽的情况下，市场很容易剧烈波动，比如固定收益市场将持续吸引投资者入场，债券价格将被不断推高。
然而，市场的发展跟预期似乎有一些出入：尽管降息基本板上钉钉，10年期美国国债收益率反倒从2%以下的低点实现反弹；与此同时，在债券收益率上升之际美国股市先跌后涨，再度升至创纪录水平。
这种走势，似乎跟我们以往熟悉的情形有一些不同。
要理解债券市场，首先要搞清楚这两个要素
如同下图所示，在过去很长一段时间，股市和美债收益率（以10年期基准国债收益率为参考）走势接近重合，所以近期出现的分化让不少市场人士感到困惑。为什么会出现这种看似矛盾的情况？经济学家们认为，一切要从债券市场由两大驱动要素讲起。
从经济学的角度来讲，债券市场的波动主要由经济状况和债券交易员情绪两大要素驱动，要注意的是，这两个要素并不一定相互关联，也并非一成不变。
在这两大要素的主导下，债券市场多年来的发展一直遵循着一些非常可靠的趋势。
比如债券收益率与经济前景的深度捆绑。去年年底美联储再次加息时，美国10年期基准国债收益率一度攀升至3.2%的高位，经济学家普遍断言债券长期熊市（即债券价格下跌、收益率上升）似乎终于要成真。而在这之前，债券市场经历了长达30年的牛市周期。
可自那以来，通缩和衰退成为了市场上被提及最多的两个词语，美国国债收益率也盛极而衰，从高峰迅速回落。
再比如，债券市场和美国股市走势的相关性。正如较长期债券收益率所显示的那样，收益率是周期性波动的，根据Catapult Research分析师史密斯（James Smith）的统计，近年来关键美债收益率往往以三年为一个周期，期间必定会创下历史新低。上两次10年期基准美债创下历史新低，分别出现在英国脱欧公投和美国总统大选之后，这两件都是足以影响全球市场的重大事件。
历史数据表明，每当10年期美国国债收益率有突破下行趋势线的危险时，就会引发一场金融危机——1987年的黑色星期一、1994年的奥兰治县（Orange County）崩盘、2000年的互联网泡沫破裂以及2008的次贷危机，无一例外。去年，这一趋势似乎已被彻底打破，股市和美债收益率的走势出现明显分歧。
那么现在，情况发生了什么改变呢？有分析人士认为，转变在于，影响债券交易的第二个要素中，或许需要将央行官员的心理状态加入考量。换句话说，美债收益率，现在已经跟随美联储的动态而非经济状况进行波动。
现在是什么在影响债券市场？还是美联储
针对债券市场上述变化，Gavekal Research分析师卡列茨基（Anatole Kaletsky）提出的观点是，债券市场不再与经济强相关，交易员试图通过猜测经济会否对美联储的政策做出反应而进行押注。
根据卡列茨基的观点，美联储显然放弃了对菲利普斯曲线的信心，债券市场只能单向押注，交易员也无需担心低收益率发出的明显看跌信号——即低收益率已无法预示经济的衰退。对于这个观点，卡列茨基表示：
“债券市场的收益率曲线反转等信号，不再传递任何有关经济增长前景的有用信息。自全球金融危机以来，由于央行的干预，以及监管机构对银行、养老基金、保险公司和其他责任驱动型投资者施加压力，要求他们不顾价格或谨慎持有债券，债券市场的预示作用明显减弱。现阶段，债券收益率几乎与经济前景完全脱节，因为美联储认为，通胀、失业和经济增长之间的联系已经不再有效。”
需要说明的是，数十年来，美联储在制定货币政策时一直十分依赖菲利普斯曲线传递的信息。虽然近年来菲利普斯曲线的功能已被简化，但在衡量通胀和失业方面仍有很大参考价值。其观点是，失业率上升将意味着经济活动减少、工资通胀降低，而这反过来又意味着通胀降低，反之亦然。
如果以上分析正确，那么随着菲利普斯曲线失去价值，史密斯指出，这看起来像是一个经典的交易机会——投资者可以通过反向押注收益率走高而获利。
美联储认为通胀与产出之间的联系已经失效？现在似乎还很难判断卡列茨基这种大胆的想法是否正确，但对许多债券投资者来说，他们正抓住当中的一个重要信息：债券市场的投资决策几乎完全由央行行为决定，而央行的行为又与经济增长前景脱节。因此，从逻辑上讲，债券收益率不再传递有关经济前景的有效信息。
有分析人士称，这个全新的观点，或许会对投资者的资产配置行为产生很大影响，甚至埋下危险的种子。
结语：新观点或影响投资情绪，投资者需保持谨慎
卡列茨基认为，关于债券市场（一定程度上）失去对经济前景预测能力这个观点，可能让投资者在进行选择时出现一些偏差——比如有的投资者或许会将其视为看涨股市支撑因素。
但他也提醒，认为美联储完全放弃菲利普斯曲线将导致经济前景与债券收益率脱钩的观点也很危险。即便债券收益率和股市的相关性、债券市场本身的属性正缓慢变化，投资者也应该保持谨慎。
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